芯耀
1977
上一次做行業(yè)展望，還是在2021年底，此后兩年種種原因，就未正經(jīng)做年度展望。在經(jīng)歷過市場行情前所未有的極致冷暖之后，常常懷疑預(yù)測市場的意義，大家都是照著市場慣性，根據(jù)自己的倉位做展望，缺乏新意，尤其A股二級市場分析家，永遠歡欣鼓舞，熊市則玻璃渣子撿糖吃，牛市就更意氣風發(fā)了，但在這兩年芯片行業(yè)呈現(xiàn)收縮態(tài)勢的時候，還有看多熱情，其實是要珍惜，尤其是芯片設(shè)計業(yè)。所以我決定還是恢復(fù)年度展望工作，如果世界真是個草臺班子，那更要正正經(jīng)經(jīng)地盛裝出演。以下就是探索科技（ID:techsugar）首席分析師王樹一對未來一兩年的產(chǎn)業(yè)走勢判斷。
一、“制裁紅利”逐漸消失
特朗普上臺，讓一部分業(yè)內(nèi)人士興奮：川建國又要給中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)發(fā)大禮包了；讓另一部分業(yè)內(nèi)人士擔心：特朗普會推出更極致的限制政策，導(dǎo)致本土部分公司發(fā)展受到嚴重影響。
探索科技（ID:techsugar）首席分析師王樹一的個人判斷是，特朗普上臺以后，無論在產(chǎn)業(yè)政策上如何出招，都不會影響中國半導(dǎo)體發(fā)展的大局，且極有可能給中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)發(fā)展帶來新機會，但是不會有所謂的“制裁紅利”——制裁加碼除了給二級市場帶來炒作話題，不會對中國半導(dǎo)體的發(fā)展有任何益處。
而在我看來，如果特朗普延續(xù)其第一屆任期的執(zhí)政風格，與歐、日、韓等盟友起爭執(zhí)（現(xiàn)在已經(jīng)有苗頭，特朗普稱要對加拿大和墨西哥加征關(guān)稅），那就會給中國在區(qū)域合作上創(chuàng)造更多的機會，歐、日、韓等區(qū)域的半導(dǎo)體大廠受美國政策脅迫早已頗有微詞，如果雙方起了爭執(zhí)，自然就會為我們的產(chǎn)業(yè)發(fā)展爭取來更多的資源。
哪怕特朗普上任以后對中國發(fā)動全面貿(mào)易戰(zhàn)，對中國半導(dǎo)體而言也不是壞事，全面貿(mào)易戰(zhàn)避免了半導(dǎo)體與AI成為單一焦點，中國在應(yīng)對貿(mào)易戰(zhàn)方面也會有更多籌碼。
對大多數(shù)從業(yè)者來說，與其期盼或擔心產(chǎn)業(yè)政策，倒不如認真研究當前的市場格局，特別是國產(chǎn)化進程中遇到的新困難，例如國際巨頭利用壟斷市場地位進行的傾銷，與產(chǎn)業(yè)政策限制購買相比，同樣能帶來深重的傷害。
在市場傳言有所謂IPO綠色通道之后，部分芯片公司從怕上“實體名單”到想上“實體名單”，如果是這種占便宜的心態(tài)，哪怕上了“實體名單”，恐怕對本土產(chǎn)業(yè)也不一定是正面的貢獻。
距離美國發(fā)動半導(dǎo)體領(lǐng)域的貿(mào)易戰(zhàn)已有6年左右的時間，產(chǎn)業(yè)格局已經(jīng)發(fā)生了徹底的變化，大部分領(lǐng)域的本土化發(fā)展已經(jīng)具備了相當?shù)幕A(chǔ)，這時候如果還想依靠制裁政策加碼做話題來爭取產(chǎn)業(yè)政策支持的，恐怕大都不是優(yōu)質(zhì)的公司。
二、話題炒作將是二級市場長期主流聲音
2024年，全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的主要增量在人工智能（AI）應(yīng)用上，英偉達和博通兩個萬億美元市值的芯片公司出現(xiàn)，是不是表明AI應(yīng)用已經(jīng)泡沫還不好說，畢竟這兩家的市盈率、市銷率、市凈率和股息率等指標還不是太離譜，雖然比一般半導(dǎo)體公司市盈率高，但畢竟季度凈利和營收都是打著滾兒往上翻，每次給下個季度的財報指引也從不讓市場失望，而且費城半導(dǎo)體指數(shù)股份平均市盈率已經(jīng)達到了46.59的高位（截至2024年12月20日），這兩家市盈率50倍（英偉達）和180倍（博通Broadcom）不算離譜。
但我國證券市場就不像納斯達克這么死板，還講什么營收、盈利和市場展望，只要有概念就行了，三個季度加起來一個億的銷售額，也可以有兩千多億市值，畢竟是正經(jīng)AI芯片概念股，何況網(wǎng)傳明年有100億元的訂單，所以看起來2000多億市值就沒那么扎眼了。在特朗普當選以后川大智勝就漲停慶祝的市場上，講邏輯是投機股票的大忌，而在看得見的三五年內(nèi)，也不能指望二級市場炒話題的主流操作方式有所轉(zhuǎn)換，畢竟虛火也是火，在市場行情冰點時刻，還是要呵護仍然對半導(dǎo)體有盼頭的投資者。
三、行業(yè)出清節(jié)奏加快
作為一個行業(yè)觀察者，我對芯片設(shè)計業(yè)關(guān)注較多，從個人的感受來說，這是近十年來本土芯片設(shè)計業(yè)最艱難的時刻。雖然三五年前熱火烹油的景象也不正常，但現(xiàn)在市場的極度寒意，已經(jīng)偏離正常的調(diào)整區(qū)間，呈現(xiàn)出超出正常情況的殺跌走勢，2024年聽到了太多殺價、降薪、裁員乃至關(guān)門破產(chǎn)的消息。個人判斷，市場還在依據(jù)慣性往下走，資本在當前市場異常冷靜，而資本越少出手其談判時能拿到的籌碼就越多，所以等待對資本而言是優(yōu)勢策略，但對三五年前成立的不少創(chuàng)業(yè)公司而言，等待是劣勢策略。
大多數(shù)三五年前成立的芯片創(chuàng)業(yè)公司，當時融資容易招人難，所以團隊經(jīng)營成本就比很多成熟公司高，而這兩年到了交答卷的時候，市場又已經(jīng)早已不缺貨，價格競爭在所難免。
在供過于求的市場，大部分客戶都沒有了選擇新供應(yīng)商的動力，而如果新供應(yīng)商的產(chǎn)品只有價格優(yōu)勢，那么這點優(yōu)勢實在是不堪一擊，因為成熟公司所擁有的供應(yīng)鏈優(yōu)勢，讓其可以和新供應(yīng)商狠打價格戰(zhàn)一點也不退縮，因為成熟公司清楚，現(xiàn)在不惜一切代價擋住初創(chuàng)公司進入市場是值得的，哪怕賠錢也是暫時的，擋不住的話，就可能是長期內(nèi)卷都賠錢的雙輸局面了。
在這個大背景下，我對三五年前成立的芯片設(shè)計創(chuàng)業(yè)公司前景普遍不樂觀，尤其是做復(fù)雜SoC的中大規(guī)模公司，動輒數(shù)百人的配置，每年光人力成本就可能要數(shù)億，一旦資金鏈出現(xiàn)情況，很可能就無可挽回了。中小規(guī)模的公司，做好過苦日子的準備，做好現(xiàn)金流規(guī)劃，也許更容易熬過這個產(chǎn)業(yè)寒冬。
四、并購時機稍縱即逝
在2024年9月，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于深化上市公司并購重組市場改革的意見》，揭開了半導(dǎo)體行業(yè)并購大幕。2024年陸續(xù)有納芯微并購麥格恩、兆易創(chuàng)新并購蘇州賽芯、晶豐明源并購易充等并購案例過會，并購成為上市不成功企業(yè)投資者退出的一個可行渠道，也是當前業(yè)內(nèi)關(guān)注焦點。
截至2024年12月，A股芯片設(shè)計上市公司已經(jīng)近百家，數(shù)量為全球之最，再上新的確實要精挑細選了。而在中國半導(dǎo)體行業(yè)協(xié)會注冊過的芯片設(shè)計公司，仍然有3000多家，市場集中度與五年前沒有明顯改善，如果能夠通過并購重組，讓一些企業(yè)退出的同時，讓另一些企業(yè)做大，確實會有改善產(chǎn)業(yè)格局，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)資源的效果。在ICCAD Expo 2024上，臺積電（中國）總經(jīng)理羅鎮(zhèn)球接受探索科技（ID:techsguar）等媒體采訪時就說過：“全世界設(shè)計公司數(shù)量最多的地區(qū)，第一是上海，第二北京，第三是美國，第四是成都，第五深圳，國內(nèi)我們可以說是百花齊放，但百花齊放的潛臺詞是雜草叢生，整合是任何一個產(chǎn)業(yè)由原來的散亂小到做大、做實、做強的必經(jīng)過程，而且是必須學(xué)習進步的方法。”
不過個人判斷，并購時間窗口期并不長，最多兩年。兩年以后的產(chǎn)業(yè)格局與資本市場導(dǎo)向應(yīng)該會發(fā)生變化，有意向通過并購?fù)顺龅钠髽I(yè)，要抓緊時間。
五、就業(yè)市場回暖但往日不再來
2024年芯片行業(yè)就業(yè)情況非常差。探索科技（ID:techsugar）有人才服務(wù)，在幫業(yè)內(nèi)朋友找工作的過程中，我們也親身體會了就業(yè)市場的冷暖變化。2023年5月哲庫關(guān)閉時，不到兩個月市場就基本消化了哲庫出來的待業(yè)人員，但哲庫如果是2024年5月關(guān)閉，恐怕市場就沒有這么容易消化。這一年來裁員、降薪的消息接連不斷，這是我們感受到的。統(tǒng)計數(shù)字上體現(xiàn)的，則引用中國半導(dǎo)體行業(yè)協(xié)會集成電路設(shè)計分會理事長魏少軍教授在ICCAD Expo 2024上的報告，2024年超過1000人的設(shè)計公司減少2家，規(guī)模500-1000人的設(shè)計公司減少14家，人員規(guī)模100-500人減少105家。
假設(shè)人員數(shù)量減少的121家公司都破產(chǎn)了，那么減少的崗位至少是1萬多個，當然情況沒這么惡劣，部分人數(shù)減少的企業(yè)是降到了較小規(guī)模企業(yè)的等級，例如從超過1000人降到500-1000人檔，但粗略估計，2024年比2023年減少5000個以上的崗位招聘，應(yīng)該不會誤差很大。
根據(jù)我們的走訪情況，展望就業(yè)市場，至少到明年下半年之前，不會有明顯改善。即使明年下半年就業(yè)市場有改善，之前紛紛攘攘、一人難求的就業(yè)盛景，也不會再來了。
六、AI基建超配
作為2024年半導(dǎo)體市場最大的驅(qū)動力，AI基建吸引了幾乎所有的全球活躍資本，英偉達、博通以及所有AI產(chǎn)業(yè)鏈上的主要企業(yè)，都被綁上了同一輛沒有剎車的高速行駛的列車，非半導(dǎo)體業(yè)內(nèi)人士的阿爾特曼的7萬億美元芯片產(chǎn)能建設(shè)論居然被半導(dǎo)體業(yè)界認真討論了很久，黃仁勛的一舉一動都被資本市場反復(fù)剖析，超微電腦財務(wù)造假恐怕也是迫不得已，在這個時間點，沒有幾個人敢說AI已經(jīng)出現(xiàn)了泡沫，我同樣也不敢公開說。
不過個人的判斷，AI基建已經(jīng)出現(xiàn)了超配，害怕錯過（FOMO）情結(jié)是資源浪費的情緒基礎(chǔ)，當從業(yè)者并不是真正看清某個方向，而只是擔心自己錯過某個機會來做投資與產(chǎn)業(yè)布局決策時，資源浪費與超配是不可避免的。
個人視角的觀察，正好有朋友做GPU整機的生意，從而了解一二，去年10月份的時候，英偉達的各款產(chǎn)品確實一機難求，但到今年上半年形式依然逆轉(zhuǎn)，很多渠道都有了GPU庫存，連小紅書上都銷售商在公開售賣，而來問我這個生意能否做的也至少有三五波，可見在中國地下市場，現(xiàn)在買到英偉達的性能強大的GPU并不難。
再看國外市場，超微電腦在財報上動了手腳幾乎是業(yè)內(nèi)共識，H100的租賃價格從去年約8美元/小時，到現(xiàn)在多家算力轉(zhuǎn)售商以低于2美元/小時的價格出租，對英偉達投資算力租賃公司市場也有微詞，認為這算是左手倒右手，整個AI基建市場似乎已經(jīng)在玩一場擊鼓傳花的游戲，是走向7萬億之路還是最終泡沫會破滅，現(xiàn)在還難以判斷，但面向企業(yè)市場的兩家半導(dǎo)體企業(yè)市場都超過萬億美元，應(yīng)該是一個高峰吧。
七、卷是新常態(tài)
卷是當前社會的一個流行詞，芯片行業(yè)也歷來很卷，而且芯片行業(yè)并不只是本土公司卷，實際上芯片行業(yè)的卷，自其誕生之日就已經(jīng)開始，本土芯片公司的卷，也是從海外公司學(xué)過來的。摩爾定律就是卷出來的。剛被離職的英特爾CEO帕特-基爾辛格在其自傳中，就講述了他們當時是怎么卷出“386”和“486”的，這些當時世界領(lǐng)先的處理器的研發(fā)，在流片前研發(fā)人員也幾乎是“007”，夜以繼日，每次流片后都組里的核心人員都要休息一段時間才能恢復(fù)過來。
AMD的CEO蘇姿豐在日前接受采訪時也表示，她經(jīng)常深夜去公司實驗室，而且從來不提前打招呼，而是到了之后與現(xiàn)場的工程師交流項目進展，這也是從一個側(cè)面說明了AMD的“卷”
所以，個人認為，對于大多數(shù)有追求的中國本土芯片企業(yè)而言，有“卷”的機會就是幸運的，說明還在牌桌上，要想不卷，恐怕就要先卷死競爭對手，在市場上一家獨大以后，就可以享受壟斷者的不卷且有質(zhì)量的工作與生活的平衡。
八、出海與本地化生產(chǎn)交錯而行
因為地緣政治的原因，很多本土公司都在積極布局出海，兩套供應(yīng)鏈——一套全國產(chǎn)、一套全海外——成為很多規(guī)模以上企業(yè)的標配，從降低風險的角度考慮，這無疑是正確的，從資源利用效率來看，與全球化相比，這無疑也是低效和高成本的，但這就是企業(yè)應(yīng)對地緣政治的代價。
當然除了企業(yè)出海，我們也欣喜地看到有一些國際企業(yè)選擇將生產(chǎn)基地建在中國，或者與中國企業(yè)共建產(chǎn)線，例如意法半導(dǎo)體和恩智浦，這是應(yīng)該鼓勵的。在地緣產(chǎn)業(yè)博弈中，我們就是要把自己的朋友搞得多多的，敵人搞得少少的。
當然，對于那些積極與美國政府合作出臺限制政策的企業(yè)，對于積極配合美國限制政策大幅裁撤國內(nèi)研發(fā)并將技術(shù)與生產(chǎn)轉(zhuǎn)移到中國區(qū)域以外的企業(yè)，對于以壟斷地位進行傾銷等非常規(guī)手段打擊國內(nèi)競爭對手的企業(yè)，我國還是要拿出相應(yīng)的限制或懲罰政策，對支持中國芯片產(chǎn)業(yè)發(fā)展的國際企業(yè)予以大力回饋，對于傷害中國芯片產(chǎn)業(yè)發(fā)展的國際企業(yè)予以有力反擊。
九、國產(chǎn)芯片高端之路雖難必至
這兩年行業(yè)進入收縮期，疊加美國限制政策不斷加碼，中國的芯片產(chǎn)業(yè)發(fā)展遭遇到一些問題，尤其在大算力芯片上，被工藝限制鎖死了一些發(fā)展方向。不過可喜的是本土從業(yè)者并未坐以待斃或者等政策，早在幾年前就布局的芯粒（Chiplet）等技術(shù)的產(chǎn)業(yè)鏈已日漸齊全，可以支持本土芯片設(shè)計公司在限制政策下找到新的騰挪空間；而在第三代半導(dǎo)體技術(shù)上，本土與世界先進水平的差距不太大，而且本土產(chǎn)能規(guī)劃極大，雖然有可能局部有浪費的現(xiàn)象，但是如果規(guī)模優(yōu)勢出來了，很可能以后可以靠規(guī)模占領(lǐng)市場，從而逐漸取得技術(shù)優(yōu)勢；中端數(shù)字邏輯芯片與制造工藝，已經(jīng)基本上實現(xiàn)了國產(chǎn)化，只要少數(shù)環(huán)節(jié)還有較嚴重的依賴國際品牌的情況，但相信突破的難度并不大；高端模擬芯片的差距，短時間內(nèi)追上有難度，模擬芯片與工藝、經(jīng)驗和應(yīng)用市場綁定程度都密切相關(guān)，能夠挺過當前市場考驗的模擬芯片公司，將會是以后突破高端模擬芯片瓶頸的種子選手。
最后，來喊點口號，雖然當前面臨種種困難，雖然短時間內(nèi)各種困難還暫時難以克服，但我對中國芯片產(chǎn)業(yè)的長期發(fā)展一直有信心，也堅信地緣政治無法阻攔中國芯片產(chǎn)業(yè)崛起，也期待芯片從業(yè)者有更好地未來，但這個更好地未來不能像我一樣只有喊口號的本事，要踏踏實實，不投機取巧，不要占有行業(yè)資源只為謀私利，按照芯片產(chǎn)業(yè)發(fā)展的規(guī)律辦事，一步一步把人力和資金投入進去，還要耐心和決心等待好的結(jié)果。如羅鎮(zhèn)球所說：不要想在這么多理工男經(jīng)營這么久的區(qū)域里面彎道超車，沒有那條路。
