千億市值，寒武紀靠什么支撐？

截至2024年9月3日，寒武紀的市值1005億元，市值規(guī)模位列中國芯片上市公司第2，僅次于1797億元的海光信息。

數(shù)源：寒武紀財報

可是疑問在于，2023年寒武紀的年度營業(yè)收入僅為7.09億元，而2024年上半年的收入更慘，低至0.65億元，同比下降43%。如此體量的收入規(guī)模，寒武紀是怎么支撐得起千億市值的？

智能計算集群系統(tǒng)業(yè)務(wù)占大頭

寒武紀的主營業(yè)務(wù)是人工智能核心芯片的研發(fā)、設(shè)計和銷售，應(yīng)用于各類云服務(wù)器、邊緣計算設(shè)備、終端設(shè)備中。產(chǎn)品線主要包括云端產(chǎn)品線、邊緣產(chǎn)品線、IP授權(quán)及軟件等。

數(shù)源：寒武紀財報

云端產(chǎn)品線：包括云端智能芯片、加速卡及訓練整機。云端智能芯片、加速卡是云服務(wù)器、數(shù)據(jù)中心等進行人工智能處理的核心器件，支撐復雜度和數(shù)據(jù)吞吐量高速增長的人工智能處理任務(wù)；訓練整機是由自研云端智能芯片及加速卡提供核心計算能力，整機也是自研的訓練服務(wù)器產(chǎn)品。

該塊業(yè)務(wù)2023年的收入為0.906億元，2024年H1的收入為0.611億元。

邊緣產(chǎn)品線：在終端和云端之間的設(shè)備上配備適度的算力。該塊業(yè)務(wù)的收入2021年-2023年呈斷崖式下降趨勢。2023年的收入為0.108億元，2024年H1的收入為0.034億元。

IP授權(quán)及軟件：IP授權(quán)是將自研的智能處理器IP等知識產(chǎn)權(quán)授權(quán)給客戶在其產(chǎn)品中使用；基礎(chǔ)系統(tǒng)軟件平臺是為云邊端全系列智能芯片與處理器產(chǎn)品提供統(tǒng)一的平臺級基礎(chǔ)系統(tǒng)軟件。

該塊業(yè)務(wù)規(guī)模較小，2023年的收入為23萬元，2024年H1的收入為22萬元。

其實，過去幾年智能計算集群系統(tǒng)業(yè)務(wù)是寒武紀營業(yè)收入的大頭。2021年-2023年，該塊業(yè)務(wù)收入分別為：4.556億元、4.585億元和6.045億元，營收占比分別為：63%、63%、85%。

值得關(guān)注的是，2024年上半年，寒武紀的智能計算集群系統(tǒng)業(yè)務(wù)收入暫為0元。筆者翻看公司的過往年報，發(fā)現(xiàn)智能計算集群系統(tǒng)業(yè)務(wù)的收入確認主要發(fā)生在下半年，那2024年會同樣如此嗎？這里先留個懸念。

智能計算集群系統(tǒng)業(yè)務(wù)到底是什么呢？

2023年公司年報中一段表述或許可以解答：“智能計算集群系統(tǒng)業(yè)務(wù)是將公司自研的加速卡或訓練整機產(chǎn)品與合作伙伴提供的服務(wù)器設(shè)備、網(wǎng)絡(luò)設(shè)備與存儲設(shè)備結(jié)合，并配備公司的集群管理軟件組成的數(shù)據(jù)中心集群，其核心算力來源是公司自研的云端智能芯片。”

簡單點講，就是借助自身產(chǎn)品線和合伙伙伴的產(chǎn)品，組成的數(shù)據(jù)中心集群，也是公司產(chǎn)品落地重要的方式之一。

連續(xù)3年，超60%的營收靠當年單筆項目貢獻

我們來看下2021年至今，智能計算集群系統(tǒng)業(yè)務(wù)的具體落地情況是什么樣的：

2021年，寒武紀成功中標昆山智能計算中心等項目，實現(xiàn)收入4.56億元，占公司營業(yè)收入的63.19%。2021年年報顯示，公司第一大客戶為江蘇昆山高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資發(fā)展有限公司，當期貢獻收入為4.5億元，占寒武紀當年收入62.46%。

圖：寒武紀2021年前五大客戶，來源：寒武紀2021年年報

2022年，寒武紀成功中標南京智能計算中心項目（二、三期）智能計算設(shè)備（二期）項目，最終形成智能計算集群系統(tǒng)交付給客戶，實現(xiàn)收入4.43 億元。2022年年報顯示，公司第一大客戶為南京科技創(chuàng)新投資有限責任公司，當期貢獻收入為4.43億元，占寒武紀當年收入的60.81%。

圖：寒武紀2022年前五大客戶，來源：寒武紀2022年年報

2023年，寒武紀的智能計算集群系統(tǒng)業(yè)務(wù)的收入為6.045億元，主要系公司成功在臺州、沈陽實施智能計算集群項目。2023年年報顯示，公司第一大和第二大客戶，分別貢獻收入4.673億元、1.372億元，合計營收6.045億元，營收占比分別為65.88%、19.34%。

另外，年報披露，報告期間寒武紀已全部履行“浙東南數(shù)字經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)園數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施提升工程（一期）”，合同總金額5.28億元。采購人為臺州市黃巖置成物產(chǎn)管理有限公司（現(xiàn)更名為：臺州市黃巖永寧工投科技有限公司）。可以推出2023年公司的第一大客戶為臺州市黃巖置成物產(chǎn)管理有限公司。

圖：寒武紀2023年前五大客戶，來源：寒武紀2023年年報

可見：

2021年-2023年，寒武紀的客戶集中度非常高，第一大客戶貢獻的營收占比均超60%；

2021年-2023年，寒武紀的第一大客戶均為地方國有企業(yè)，因各地計算中心或數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)帶來的智能計算集群系統(tǒng)業(yè)務(wù)；

2021年-2023年，寒武紀的單年度營業(yè)收入60%以上均是靠當年中標的單筆項目貢獻。

上文提到：智能計算集群系統(tǒng)業(yè)務(wù)的收入確認主要發(fā)生在下半年，那2024年會同樣如此嗎？

畢竟過去3個年度，公司的智能計算集群系統(tǒng)業(yè)務(wù)的營收占比非常大，分別為：63%、63%、85%，而2024年H1該塊業(yè)務(wù)收入為0元。

根據(jù)《科創(chuàng)板股票上市規(guī)則》，上市公司發(fā)生日常經(jīng)營內(nèi)的交易符合“交易金額占上市公司最近一個會計年度經(jīng)審計營業(yè)收入或營業(yè)成本50%以上，且超1億元”，應(yīng)當及時進行披露。

寒武紀作為科創(chuàng)板上市公司，其上個會計年度的營業(yè)成本為2.19億元。根據(jù)規(guī)則，若公司有中標金額大于1.1億元的合同，應(yīng)當披露。

但截至2024年9月3日，公司沒有披露相關(guān)中標合同。

AI浪潮下，寒武紀的營收未迎來爆發(fā)增長

2023年2月初，在ChatGPT正式發(fā)布兩個月后，這一聊天機器人程序在中國的熱度暴增。與此同時，國內(nèi)外眾多科技企業(yè)布局相關(guān)領(lǐng)域，AI產(chǎn)品形態(tài)和應(yīng)用邊界持續(xù)拓寬。

以英偉達為代表的AI算力芯片公司成為市場關(guān)注的熱點，其業(yè)績也迎來爆發(fā)式增長。英偉達2024財年（2024年1月30日至2024年1月28日）的營業(yè)收入為609億美元，同比增長126%，2025年財年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入560億美元，同比增長171%。

從英偉達的業(yè)績也可以看出，AI芯片市場需求旺盛。

而寒武紀的業(yè)績并未迎來爆發(fā)式增長：2024年上半年營業(yè)收入僅錄得0.65億元，同比下降43%。公司半年報解釋為主要受供應(yīng)鏈影響。

寒武紀是2022年12月份被納入“實體清單”的，半年報的解釋，讓人疑惑或擔心，寒武紀受供應(yīng)鏈的影響到底有多大，受影響又到何時？不得而知。

所以無論是當下的收入規(guī)模、收入的穩(wěn)定性，還是短期的收入增速，都不支持寒武紀的千億市值。

市場在預期什么

目前，在云和數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域，AI芯片市場的競爭格局呈現(xiàn)一家獨大的局面，英偉達在“訓練”和“推理”兩個環(huán)節(jié)具有強大的競爭力。

數(shù)源：各公司官網(wǎng)，與非網(wǎng)不完全統(tǒng)計

近年來，國內(nèi)涌現(xiàn)出大量的AI芯片廠商，應(yīng)用遍布多個領(lǐng)域。國內(nèi)AI廠商中，寒武紀、華為、平頭哥、壁仞科技、登臨科技等在訓練或推理環(huán)節(jié)均有在8位定點運算下，算力達到512TOPS的產(chǎn)品。

具體來看，寒武紀的思元290（MLU290）芯片是其首款云端訓練智能芯片，采用了7nm工藝，在8位定點運算下，理論峰值性達到512TOPS?？墒?，盡管寒武紀的思元290芯片算力性能在國內(nèi)處于領(lǐng)先地位，但相比英偉達的H100芯片，差距甚遠。同時，還面臨著國內(nèi)的眾多競爭對手。

實際上，寒武紀的思元290芯片早在2020年便推出，在近兩年AI芯片需求的情況下，并沒有給公司收入帶來爆發(fā)式的增長。

所以，市場在預期什么呢？難道是寒武紀未來新一代的產(chǎn)品？

目前，國內(nèi)算力需求主要有三類買家：政府部門、運營商、互聯(lián)網(wǎng)廠商，以A100（英偉達2023年的中國特供版）為標準，政府部門年需求量約10萬張，運營商的年需求量約20萬張，互聯(lián)網(wǎng)廠商的年需求量最大，僅阿里和騰訊每年的開支可能就達到800-900億元。

如果寒武紀的該新產(chǎn)品可以打開互聯(lián)網(wǎng)廠商的算力市場，那么寒武紀的收入天花板將徹底打開。

值得關(guān)注的是，2024年半年報顯示，公司的預付款項達到5.5億元，環(huán)比一季度末的2.048億元，大幅增長169%，或許對應(yīng)某新品量產(chǎn)。

中國一定會走出本土的“英偉達”，你覺得會是寒武紀嗎，歡迎留言討論！